隨著人口老齡化的不斷加劇和房地產行業的轉型，養老地產這個細分市場的獨特價值正不斷凸顯，開發的熱度也持續升溫。但由于養老地產投資大、周期長、回報率低等特點，融資已經成為了禁錮養老地產飛躍發展的關鍵瓶頸之一。

        隨著人口老齡化的不斷加劇和房地產行業的轉型，養老地產這個細分市場的獨特價值正不斷凸顯，開發的熱度也持續升溫。但由于養老地產投資大、周期長、回報率低等特點，融資已經成為了禁錮養老地產飛躍發展的關鍵瓶頸之一。

中央財經大學城市與房地產系教授易成棟

        如何在目前的政策環境下實現養老地產與金融的順利對接？目前是否有可供借鑒的成功經驗？怎樣實現可持續的盈利模式？針對這些熱點問題，博勢智庫常務副秘書長張娜邀請到了中央財經大學城市與房地產管理系著名專家易成棟教授就養老地產與金融的結合路徑問題進行訪談。 

1、在大變革時代中國養老地產的融資環境有何變化？ 

        易教授：養老地產，如果要吸引資金的話，首先應該意識到以下幾個環境的變化：

        第一，房地產行業走向利潤平均化。在房地產的黃金十年，開發商做啥都能賺大錢。但進入白銀時代后，收益逐漸回歸平均利潤，現在只有通過精細化經營諸如養老地產等的細分市場，才能獲得利潤增長點。以我的一個學生為例，他在紐約一家私募基金做房地產投融資，主要投資對象是出租類住宅公寓和酒店，收益率只有5%-6%，盡管其中有美國的資金成本低的因素，但放在在中國也是沒人做的，因為中國理財產品的資金成本就有百分之五了但從現在的形勢來看，中國房地產金融也正向類似美國的模式逐漸轉變。 

        第二，金融行業大變革。近年來，金融行業實際上正在發生著非常大的變革，包括現在很多都說互聯網時代到來了以后，銀行業會不會消失。在美國，銀行在整個金融體系的地位是在不斷下降的，而直接投資，投資銀行的地位是在不斷上升的。這個趨勢在中國慢慢也在顯現，包括投資銀行、資產管理公司的地位在上升，這個未來肯定是可以看到的。 

        第三，項目融資模式不斷演進。很多開發商做項目實際上都是有總公司一個授信額度，或者是以企業的一個資產做擔保，而未來單獨以一個項目的現金流做擔保融資的模式將越來越多，這會是一個很大的發展。 

        第四、投融資模式應與養老地產的價值鏈相匹配。我們必須首先對養老地產做一個價值鏈分析，比方說你的供應商是誰，生產商是誰，運營商是誰，售后服務商是誰，這個鏈條里面價值到底是怎么產生的，那么然后呢，這個價值到底有多少，那么匹配的資金模式是怎樣的。有的開發商是把整個鏈條整合起來的，但也有可能是分開的。對于每個分開的環節，價值點高的，那么相匹配的投融資模式是怎樣的，價值點這么低，他匹配的投融資模式又是怎么樣的。還有就是你整合起來以后，他的投融資模式又是怎樣的。 

        第五、養老地產到底是產業還是事業？這目前爭論比較熱烈的話題。上次在你們智庫的“菁英講壇”財經沙龍活動上就談到：養老如果是一個產業的話，就是說企業能夠拿來賺錢的；但如果是一個事業的話，那么就有可能是不賺錢的。不賺錢的事業只有政府、非營利組織、NGO等會做，但對于以利潤為導向的企業而言，又如何參與進去呢？其實，即使是把養老當事業做，也是能夠保證微利，或者是說有合理的利潤，比方財政部正大力推廣的PPP（政企合作）模式。 

2、養老地產的開發運營與商業地產有何聯系與區別？

        易教授：從運營模式來看，無論是養老地產還是商業地產目前都存在出租、出售和租售結合三種基本模式。但最終選擇何種運營模式取決于你究竟是準備從賣房子里面賺錢還是通過后面的運營服務來賺錢。

        養老地產與商業地產最主要的區別在于兩點： 

        一是運營風險不同。對于養老服務業，政府方面有許多細致的規定，據我的觀察，養老地產看上去很美，但實際風險很大。老人在一定程度上是高危人群，一旦出了事故，機構是不是有責任？護理是不是有責任？賠償責任是不是很大。整個項目很可能就因為一樁賠償一下子就沒了。相較而言，商業地產在服務方面的風險性雖然說也存在，但相對就會低很多。 

        二是服務對象不同。商業地產盡管也會劃分消費者層次，但整體而言更大眾化一些。而養老地產則不同，精致的養老社區和專業的養老服務只有具備一定實力的高凈值人群才消費得起，而普通人更多的只能選擇居家養老或者政府提供福利院和養老院。 

3、如何看待目前養老地產盈利難的問題？ 

        易教授：很多人說，到了2050年，中國的老年人可能要達到30%，大家就覺得，這么龐大一個人群，那該是多么大一個蛋糕！然后一個接一個往里跳，跳下來以后就會發問，盈利在哪？實際上，養老地產短期內能夠盈利的確實很少。 

        想要突破這個難題，首先得跳出地產的圈子，把養老和醫療護理、專業服務等鏈接起來，從產業鏈的方向來做。如果單獨想做養老地產賺快錢，除非能利用如“Reits”等金融工具將物業金融化，實現資本的自由進入與退出，才能支持養老地產項目的持續運營和盈利，否者，不可能實現類似住宅一樣高周轉和高盈利。其次，對于開發商而言，從價值鏈角度來講，你要么從上游融資，要么從下游融資，要么是自持資金，要么就是外部融資。外部融資的話，你不管是走股權還是債權，只有找到了合理的盈利模式，人家才給你投錢。現在一些做養老地產的項目實行會員制，你交20萬，我就對應給你多少比例的優惠，實際就相當于住宅開發項目的預售。我個人認為它本質上就是一種融資模式。

4、目前國內外養老地產有哪些可供借鑒的成功經驗？ 

        易教授：從臺灣的成功案例來看，那邊做養老地產的更多是護理機構而非開發商，一方面，他們拿的是農業用地，從而降低了前期的土地成本，另一方面運營中很多都是靠有愛心的社工，不僅能降低人工成本，同時還保證了服務的質量。雖然掙的錢不多，但他們認為做養老產業，很大程度上要有愛心，如果只想著賺錢的話，也很難做好。我認為有一定的道理。 

        國內泰康之家的模式比較有意思，既與保單綁定，還和醫院結合，護理結合。從現在來看，進入養老地產行業的，基本上都開始往上游或者下游整合。往下游整合的話就是醫療和養老護理，還有就是保險公司綁定一些保險產品；往上游整合的話就是要看城市里面的混合社區怎么做，怎樣有意識地做一些適合老年人住的住宅，另外一種就是社區里面有專門的養老護理中心，也就是國外提出的aging-in-place（就地養老）。 

5、您如何看待國內企業與國外養老機構合作開發的前景？ 

        易教授：有合作成功的，也有很多水土不服的，說起來有很多很好的方案，但是實操過程中并不到位，還有可能就是定位不準確，本來應該定位高端的，結果定位中端了，本來想象蛋糕有那么大，結果又沒有那么多人來。還有一個問題是，合作模式里很多是采取戰略聯盟的形式，比方說投資商，開發商，運營商，服務商等，組成戰略聯盟，那么這個戰略聯盟大家磨合怎么樣，實際上也會出很多問題。